去年至今，很多关于投资的叙事被颠覆。

部分资产类别的定价模型完全改变，传统资产（尤其是股债）间的负相关性减弱，长债传统的避险属性弱化，贵金属等资产赛道变得空前拥挤。过去“单一资产，单一判断”的逻辑，不再奏效。

贝莱德中国敏锐捕捉且高度重视这些潜在变量，甚至将“不确定”三个字纳入其2026年投资展望分享会圆桌的命名。

在“不确定”中，有些挑战却是确定的：票息水平持续下降、市场整体风险抬升、大宗商品等大类资产波动加剧是贝莱德中国体系的高管们对当下市场的共性看法。在新常态里，组合构建的原则、方法论、适配工具该如何调整，是首席和投资经理们持续思考的问题。

“我们认为投资者亟需重新审视风险与收益来源，构建更具韧性和适应性的组合。从资产配置角度，要抓住三个主要矛盾，区域配置、战略配置和主题配置，进行系统性布局，才能实现真正的分散化。既不要‘把所有鸡蛋放在一个篮子里’，又要避免出现‘把所有篮子放在同一辆车上’的伪分散化情况。”贝莱德中国区负责人范华直言。

论固收：警惕经验主义，在窄幅波动里博多元收益

“警惕经验主义陷阱。”贝莱德基金首席固定收益投资官刘鑫直言。在他看来，过去一两年，宏观与市场环境发生结构性变化，历史规律已难以简单外推。债市需要超越传统票息思维，探索更多元化的收益增强路径，同时组合风险敞口应较去年适度收敛。

贝莱德基金首席资金官王登峰同样表示，传统的票息策略在今年难以获得理想的超额收益。他指出固收资产大概率维持“上有顶、下有底”的窄幅波动，理由是其上限受制于宽松预期和实际政策支持，下限则因经济仍在复苏进程中，权益和其他风险资产会对债市构成一定压制。总之债券类资产可为组合提供基础保障，但提升整体收益则需要靠适度增配波动资产。

在一致的方向性判定上，刘鑫进一步总结了开发新的固收回报来源的具体措施，包括但不限于：短期交易（难度较大且竞争激烈，但必须尝试）；对冲或套利策略（通过利率和信用利差的收窄或放宽、国债与国债期货之间的价差交易、国债与国开债之间的利差交易等方式实现）；量化策略（在国内债市仍处于初期阶段）；信用挖掘（在避免违约风险的前提下通过精选信用债增厚回报）。

同时，刘鑫还专门指出，需要在深入研究的基础上，进行上下双向的信用风险控制。一是自上而下的风控，即根据投资者对单一产品的风险和回报需求，设定总体风险敞口，涵盖利率风险、信用风险等；二是自下而上的风控：控制行业集中度、地区集中度及单一信用发行人的集中度。

王登峰另外观察到，市场供需关系和机构投资者行为，也正成为影响债市的重要变量。在他看来，今年约有50万亿元存款到期，或将驱动各类资管产品再配置。合理预期，部分到期存款将通过理财、保险或资管产品进入资本市场。这种“再配置预期”本身就会改变市场情绪，成为影响资产价格的重要变量。

首席们从配置方向上阐明了框架，而投资经理们则运用工具将配置理念落到实操。贝莱德基金固定收益基金经理王洋提出，被动型、指数型工具在中国的成长空间巨大，尤其债券ETF。

王洋的观点是：目前中国债券ETF存续规模、交易规模、产品数量均占比较低，但增长潜力巨大。尤其，债券ETF的策略丰富度具有明显潜力：目前国内债券ETF主要集中于政策导向的科创债ETF、做市信用债ETF以及少数利率债ETF，策略相对单一；而海外债券ETF类型非常多样，涵盖Beta、Smart Beta、不同市场与久期、曲线策略、各层级信用债，以及ABS、恒定收益、恒定期限等类别。综上，国内债券ETF在策略创新方面空间广阔。

去年中美汇率波动较大，不少投资者开始关注海外债券尤其是美债的配置价值。刘鑫表示，从绝对收益率角度看，美债目前仍具吸引力。但境内投资者需关注两个主要风险：一是汇率风险。人民币对美元今年大概率呈温和升值趋势，但升值空间有限，因经济修复仍需时间，过强的汇率不符合当前基本面与政策导向。二是波动性较高，海外债券的估值波动显著大于境内债券，价格风险过大。

在具体配置上，刘鑫认为短端境外债券相对稳健，长端美债今年可能呈现宽幅震荡格局，资本利得更多需通过交易来实现。这一判断主要基于未来3到6个月的情况，后续还需关注中期选举等事件进展。除美债外，一些相对小众的领域也值得关注，例如新兴市场本币债券等。

论权益及多资产：股债配比仍是核心，“懒人式”静态配置不可取

“当前环境已不适合‘懒人式’静态配置。”贝莱德建信理财副总经理、首席投资官刘睿一上场便抛出核心观点。

贝莱德海外研究显示，在高波动市场中，每季度或每半年进行一次主动再平衡，其长期效果优于长期持有不动的策略。在刘睿看来，这对贝莱德中国的启示是：资产配置需更具主动性，才能提升组合韧性与回报效率。

具体到多资产配置原则上，刘睿直指今年应该不断丰富可配置的资产类别与策略，并在此基础上建立清晰的方法论框架，即SAA（战略资产配置）和TAA（战术资产配置）。

刘睿介绍，SAA 是组合的“长期锚”，其核心在于根据投资者或组合的风险偏好设定大类资产的中枢比例：风险承受能力较高的组合，可维持更高的长期权益敞口；保守型组合则相应降低高波动资产的配置比例。

在SAA框架下，贝莱德建信理财多资产团队通过TAA进行动态调整。例如，在股债或其他资产之间，基于估值、涨幅及波动率等，在预设区间内适度择时。这意味着配置既需保持长期定力，也需对市场变化保持响应能力。

近期贵金属行情的跌宕引发了不少情绪性的投资拥挤。以黄金为例，刘睿将其波动形容为“六西格玛”级别的风险事件。但刘睿指出，从长期看，其配置逻辑依然坚实：去全球化趋势、美元走弱、全球央行持续增持等因素构成结构性支撑。这些驱动因素伴随全球环境的阶段性发展而产生，具有不可逆性。

刘睿提示短期需警惕交易拥挤带来的高波动：去年至今黄金的陡峭涨幅吸引了大量散户、ETF资金及实物买盘涌入，导致市场情绪高度亢奋。一旦出现回调，极易引发抛售。

在多资产配置中，股债配比被认为始终是核心考量。贝莱德基金权益、量化及多资产首席投资官王晓京认为，现阶段组合配置应优先评估各类资产的预期收益与风险的性价比，实际操作上重点在股票和利率债两端寻找收益机会。

王晓京从技术面上分析了A股牛市延续的四个条件： 一是流动性保持充裕，这取决于美联储是否继续降息，以及国内货币政策是否维持宽松；二是股票市场需进入盈利兑现阶段，即基本面、现金流和实际盈利出现实质性改善；三是政策面预期及增量支持，例如财政刺激、促消费等长期举措落地；四是地缘政治风险缓和。

另外，王晓京判断A股跟美股一样，科技是核心主线，但也会受国内政策导向影响，例如“十五五”开局之年，若消费等领域出台增量政策，可能催生新的结构性机会。此外，他还专门提及：港股拥有大量可与美股对标甚至替代的科技标的，且估值普遍低于美股，具备一定吸引力。

风险也有。王晓京提示需关注两点：一是当前热门主题是否能在未来几年转化为真实现金流，即基本面是实际增长还是仅停留在预期层面；二是宏观环境是否发生变化，包括流动性、地缘政治等因素。若这些外部条件发生显著变化，市场环境可能不再维持当前的宽松假设。届时，整体风险敞口应适当控制，投资重点可能需转向具备真实盈利和现金流的大中盘标的，而非仅依赖主题或概念驱动。

看好A股的还有贝莱德大中华区投资策略师陆文杰，他看好AI浪潮下电力设备与医疗健康行业，以及一些传统产业盈利修正的投资机会。

首先，据推测从2025年到2030年，美国AI电力消耗预计会翻倍，而中国制造的电力设备具有显著优势。电力设备和技术，是AI衍生出来的高确定性投资方向；其次，医疗健康目前估值偏低，但AI对新药开发及医疗服务有推动作用，显示了投资价值；再次，A股一些传统行业，例如原材料、金融、工业等企业，近年来有明显的盈利修正，其估值上涨是基本面更扎实的反弹，有很明显的投资机会。

而范华则提及了差异化角度，称另类资产在全球组合中的作用日益凸显，尤其是在高波动环境下，海外基础设施和私募信贷等另类资产不仅能补充组合收益，还能平滑组合波动。跨境投资方面，贝莱德中国积极利用QDLP/互认基金/QDII等互联互通机制为投资者落实全球资产配置。

排版：刘珺宇

校对：彭其华